Méthodologie

Dans une gestion traditionnelle des obligations dites « de base », les mandats de « gestion active » rassemblent les obligations de société et d’État. En général, les choix d’obligations de société se cantonnent à un nombre restreint d’émissions de qualité supérieure. Celles-ci représentent une partie du portefeuille obligataire global dont la pondération dépasse généralement celle des obligations de société dans l’indice du marché. Par ailleurs, une pondération plus faible du portefeuille obligataire est allouée à la gestion « à rendement élevé », investie exclusivement dans des obligations dites spéculatives.

Notre démarche est la suivante : investir une partie spécifique du portefeuille obligataire du client dans les obligations de société et gérer celle-ci comme un univers à part entière. Le résultat? Un portefeuille diversifié et bien structuré d’obligations de société où chacune d’entre elles est choisie en fonction de ses qualités intrinsèques. La fourchette de crédit du portefeuille englobe toutes les obligations de qualité supérieure (AAA à BBB) et des émissions de qualité inférieure, lorsque le mandat du client le permet. Nous estimons que cette latitude nous libère de la nécessité de reproduire la composition de l’indice tout en nous permettant d’accepter des risques dans les portefeuilles, à condition d’en être adéquatement rémunérés. Sur le plan du rapport risque/rendement, nous nous attachons aux données fondamentales, et non aux notations de crédit pour comparer les obligations. Nous adoptons une approche opportuniste, en ajustant notre positionnement au gré des valorisations boursières. En d’autres mots, nous achetons des obligations impopulaires à bas prix et revendons les titres surévalués et prisés en période de force.

Nous accordons principalement notre attention à nos recherches internes sur le crédit; nous ne nous appuyons ni sur les recherches externes ni sur les agences de notation. Grâce à nos nombreux spécialistes du crédit, nous estimons disposer de ressources en recherche supérieures à celles de la majorité des gestionnaires de placements ou courtiers en valeurs mobilières canadiens. Nous effectuons des analyses approfondies sur les émetteurs avant toute décision d’investissement, puis nous continuons d’actualiser régulièrement nos recherches pour chaque titre détenu en portefeuille.

Le processus d’investissement débute par un examen fondamental approfondi d’un émetteur. Par après, nous attribuons à l’émetteur une cote de qualité de crédit interne. À ce stade, nous examinons les atouts du titre financier en question avec une attention particulière portée à sa structure et sa hiérarchie dans la structure financière de l’émetteur. Ensuite, nous déterminons les flux de trésorerie futurs et les risques connexes. Notre analyse de crédit rigoureuse et objective est indépendante des cotes de crédit publiées par les agences de notation. Avant d’acheter un titre, l’émetteur fait l’objet d’une analyse exhaustive portant sur sa solidité financière, ses capacités de gestion ainsi que son contexte économique. En plus d’analyser la solidité financière de l’émetteur, nous évaluons également les modalités du titre, y compris ses clauses restrictives, sa priorité en cas de défaut, sa capacité à contracter des dettes supplémentaires ainsi que sa faculté à verser des dividendes. Une fois satisfaits de l’émetteur et du titre, nous déterminons un profil risque/rendement.

Nous tenons des dossiers détaillés sur toutes les émissions, indépendamment de notre participation ou non. Cela nous permet d’agir rapidement lorsqu’une occasion se présente, à la lumière des nouvelles informations disponibles.

Il est facile d’acheter un mauvais titre à un prix modique ou des titres d’une excellente société à des prix très élevés. Inversement, il est très difficile de trouver un bon investissement à un prix raisonnable, et c’est là notre cœur de métier.

Compte tenu de la grande diversité des expériences et des compétences analytiques au sein de notre personnel, nous faisons une priorité d’encourager les débats et une évaluation complète de toutes les questions importantes.

Dans le cadre de notre revue fondamentale, nous déterminons les flux de trésorerie futurs d’un titre et ses risques correspondants. Nous attribuons ensuite une cote de crédit interne à l’émetteur et établissons une évaluation du titre en question. La décision finale d’achat ou de vente revient à nos gestionnaires de portefeuille, qui comparent notre évaluation intrinsèque au prix courant du titre sur le marché.

Afin de déterminer la taille appropriée de la position, nous évaluons la baisse potentielle du titre par rapport à sa valeur marchande actuelle grâce à notre analyse exclusive de la « Perte Maximale ». Cette analyse permet de comprendre le rendement potentiel offert aux détenteurs d’obligations et aux créanciers en cas d’insolvabilité et de restructuration. L’expérience dont nous bénéficions avec les titres de créance en difficulté est inestimable à cet égard, car elle nous permet de bien percevoir la valeur intrinsèque d’un titre dans un scénario défavorable.

Des réunions hebdomadaires ont lieu pour évaluer les nouveaux renseignements, bien que les décisions soient souvent prises de manière opportuniste entre celles-ci. Nous examinons les émetteurs dans nos portefeuilles au moins une fois par trimestre. En cas d’évolution au sein de l’entreprise, l’analyste responsable présentera son analyse et sa recommandation aux autres membres de l’équipe, qui apporteront ensuite leur regard critique et leurs opinions. Une fois la situation examinée en profondeur, les gestionnaires de portefeuille prennent la décision d’investissement.

Nos portefeuilles reflètent l’accent que nous accordons à la recherche ascendante. Au lieu de déterminer des secteurs propices aux investissements, nous sélectionnons des titres individuels en fonction de leur rapport risque/rendement intrinsèque. Nos portefeuilles sont construits avec une attention limitée à la répartition sectorielle et géographique des indices du marché. Néanmoins, nous respectons en tout temps nos limites de crédit, tant pour les titres individuels que les catégories de notation.

Notre processus d’achat est ancré sur le prix absolu de l’émission, en fonction de la qualité fondamentale du crédit de l’émetteur et des modalités propres au titre. Nous déterminons ensuite la valeur relative de l’émission envisagée. Si l’écart de rendement est intéressant, tant en valeur absolue que relative, nous établirons une position. Lorsqu’un titre devient surévalué par rapport à ses pairs ou en valeur absolue, nous envisageons de le vendre et réinvestirons le produit de la vente dans des obligations gouvernementales canadiennes si aucun autre investissement attrayant ne se présente. Si un titre se détériore sur le plan opérationnel ou du crédit, nous le vendrons dès qu’une occasion se présentera.

Les caractéristiques comme celles des obligations à échéance reportable et des obligations remboursables par anticipation sont évaluées au moyen de modèles internes. Nous exploitons ces caractéristiques pour modifier le profil de durée de nos portefeuilles globaux et les utilisons pour adopter une position en matière de crédit ou de durée. Nous accordons une attention particulière aux modalités exactes des obligations remboursables par anticipation, car nous cherchons à ce que l’optionnalité joue en notre faveur.

Notre firme définit le risque sous l’angle de la perte absolue de capital. Dans nos portefeuilles obligataires, nous utilisons un système interne de risque de défaillance intitulé Perte Maximale. Ce système limite la taille de chaque position en fonction de son impact potentiel sur la valeur ajoutée à long terme du portefeuille. Tous les investissements sont analysés indépendamment les uns des autres. Plus le cours d’un titre est élevé par rapport à son potentiel de baisse, plus la position autorisée est réduite. Grâce à l’évaluation du risque, on peut examiner les caractéristiques propres au titre qui modifient son potentiel de baisse. Cela comprend la priorité du titre dans la structure de capital et la nature de l’émetteur.

Notre sélection de titres n’est pas indépendante de notre gestion du risque. Puisque nous pouvons détenir des titres allant de la cote AAA jusqu’aux titres en souffrance dans certains de nos portefeuilles, nous investissons fréquemment dans des titres en difficulté et maîtrisons bien les processus de faillite et de restructuration. Cette expertise nous permet d’identifier les risques de capital inhérent à de nombreux émetteurs populaires, qui présentent un potentiel de baisse considérable malgré leurs cotes de crédit publiées. Les pondérations des portefeuilles par tranche de crédit sont établies selon les contraintes des énoncés de politique de placement, qui reflètent la tolérance au risque des clients.

Les portefeuilles présentent une double diversification : par type d’émetteur et par secteur d’activité. Les positions sont ensuite limitées individuellement en fonction de la Perte Maximale déterminée pour chaque émission.

Comparativement aux notations de crédit disponibles auprès des agences de notation, la méthode de Perte Maximale compare la potentielle de perte d’un titre à sa valeur marchande, ce qui limite l’exposition aux obligations qui se négocient à des prix élevés par rapport à leurs pertes potentielles. La Perte Maximale encourage ainsi l’achat d’obligations qui se négocient près ou en dessous de leur valeur de recouvrement. Grâce à cette approche, le risque de baisse du portefeuille est ainsi limité tout en offrant un potentiel de hausse supérieur à celui des méthodologies traditionnelles fondées sur les notations de crédit.

La viabilité des modèles opérationnels des emprunteurs est essentielle compte tenu de la nature à long terme de nos activités d’investissement et de notre volonté à conserver les obligations jusqu’à leur échéance. Nous croyons que les enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) peuvent avoir une incidence sur la performance durable des émetteurs figurant dans nos portefeuilles. Nous adoptons une approche d’intégration des facteurs ESG dans notre processus de recherche fondamentale ascendante et avons démontré notre engagement à l’égard de ce processus en tant que signataire des Principes pour l’investissement responsable (PRI) en 2019.

La surveillance des facteurs ESG est assurée par le Comité d’investissement responsable de Canso, qui relève du chef de la direction et du Conseil d’administration. Ce comité est chargé de maintenir la responsabilité des engagements externes sur le plan des facteurs ESG, d’établir la stratégie ESG de la firme et de veiller à ce que les membres de l’équipe de recherche appliquent notre processus d’intégration des facteurs ESG de façon uniforme. Le comité est composé du directeur de la stratégie et des opérations, de la vice-présidente en recherche d’investissement et des gestionnaires de portefeuille seniors. Le comité en question est présidé par une gestionnaire de portefeuille ayant pour mandat de promouvoir des pratiques exemplaires et de fournir un leadership éclairé tant au personnel qu’à la clientèle.

La responsabilité de la mise en œuvre du processus ESG de Canso incombe à chaque membre de notre équipe d’investissement. Nous structurons nos recherches de manière ciblée afin d’assurer la diffusion des connaissances dans l’ensemble de l’entreprise. Nous n’affectons pas les analystes à notre liste de couverture en fonction de leur secteur ou de leur notation. De même, nous ne séparons pas les contrôles préalables concernant les facteurs ESG. Au contraire, nous imposons à tous les membres de l’équipe de s’engager à ce que les considérations ESG soient pleinement intégrées dans leurs analyses d’investissement.

Le processus d’intégration des facteurs ESG de Canso exige une évaluation des facteurs ESG dans chaque analyse de crédit, qu’il s’agisse d’un rapport initial ou d’un rapport de surveillance. Cette évaluation comprend une analyse distincte de chacun des facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance, en accordant une attention particulière au sous-ensemble des enjeux les plus importants pour la performance opérationnelle et financière, conformément aux directives du Conseil internationales des normes internationales de durabilité. L’accent est mis sur la détermination de l’incidence de ces enjeux sur les flux de trésorerie d’une société et, in fine, sur la cote de crédit attribuée par Canso et son taux de recouvrement. Nous posons un double jugement : Les risques ESG sont-ils évalués à leur juste valeur? Les portefeuilles des clients sont-ils rémunérés en contrepartie des risques courus? Selon notre expérience, lorsque les sociétés s’efforcent de remédier aux lacunes de leurs pratiques d’entreprise, y compris celles liées aux facteurs ESG, ces moments charnières peuvent représenter des occasions d’investissement attrayantes.

Lorsque cela est pertinent, nous :

• communiquons avec les émetteurs sur les facteurs ESG préoccupants (p. ex., lors de la période précédant l’émission);
• collaborons avec d’autres détenteurs d’obligations pour accroître l’efficacité de la communication, habituellement par l’intermédiaire de l’Association canadienne des investisseurs obligataires et de son comité ESG;
• votons par procuration conformément à notre politique de vote.